高盛：美國財政擔憂如何影響債券、貨幣和股市

隨着美國巨額預算赤字引發對債務可持續性的質疑，財政擔憂開始影響長期政府債券和美元的價格。然而，有跡象表明，美國股市將持續強勁增長。

高盛研究部對美國的經濟展望較為謹慎，背景是關稅的提高：我們的經濟學家估計，2025年平均有效關稅率將上升約14個百分點，明年再上升3個百分點，到2026年接近20%。

關稅將如何影響美國經濟？
首席經濟學家揚·哈齊烏斯（Jan Hatzius）在《The Breaks of the Game》播客中表示，美國第四季度國內生產總值（GDP）預計將同比增長約1%。經濟衰退的風險約為30%，是歷史平均水平的兩倍。

哈齊烏斯表示：「經濟將繼續艱難前行，增長速度將相當緩慢。」該播客由全球銀行與市場部對沖基金覆蓋全球負責人托尼·帕斯誇里洛（Tony Pasquariello）主持。

雖然進口稅至今對價格影響不大，但哈齊烏斯預計今年核心通脹率將上升約一個百分點，超過3%。通脹上升將對消費者支出造成壓力。哈齊烏斯說：「消費者支出已經偏軟，出現停滯，這種情況在非衰退時期並不常見。」


圖：美國的消費和建設已經大幅放緩

美國赤字將如何影響國債和美元？
儘管有跡象表明投資者已開始接受更高的關稅，但赤字問題已成為更大的焦點。

高盛副董事長、前達拉斯聯儲主席兼首席執行官羅布·卡普蘭（Rob Kaplan）表示：「我們一直在談論赤字，但以凈債務計，我們的槓桿率比我們一生中任何時候都要高。」他指出，美國約2萬億美元的預算赤字，約佔GDP的6-7%，在非衰退時期屬於歷史高位。

卡普蘭說：「當你處於充分就業或接近充分就業時，通常會去槓桿化，而在衰退時赤字才會激增。」

卡普蘭表示，赤字擔憂開始影響長期美國政府債券的價格。投資者持有長期政府證券（即期限溢價）要求的回報更高。儘管國債長期以來一直是全球避險資產，但今年長期債券並未因經濟增長預估下降而上漲。

卡普蘭說：「問題是：10年期及更長期債券還是避險資產嗎？近幾個月，它的表現並非如此。」

哈齊烏斯表示，他過去對美國財政前景「更為樂觀」。例如，2008年金融危機后，巨額預算赤字伴隨着高失業率。當時利率遠低於實際（經通脹調整的）趨勢GDP增長率，有助於容納更大的赤字。

他表示：「現在情況已發生很大變化。」經濟顯然不再是低就業狀態，實際利率也高得多。10年期通脹保值國債（TIPS）的利率與美國經濟的趨勢增長率大致相當。哈齊烏斯說：「這意味着我們只能承受小得多的赤字。」他指出，要穩定債務佔GDP比例的增長，赤字比例需要比現在低幾個百分點。

高盛全球銀行與市場部聯席負責人阿肖克·瓦拉丹（Ashok Varadhan）表示，美國政府債券收益率已上升到足以吸引私人投資者的水平。這與全球金融危機到新冠疫情期間實際（經通脹調整）利率為負的時期不同。

瓦拉丹說：「國債不再昂貴。主權債務的水平應能吸引私人資本，並作為提供多元化投資的資產類別。」

總體而言，瓦拉丹預計國債收益率曲線將變得更陡：隨着美聯儲降低政策利率，短期國債收益率可能相對於長期國債下降。他說：「問題是，數據是否支持小幅或大幅寬鬆。」

由於財政擔憂，許多投資者對美元變得更加看跌，高盛研究部預計美元將進一步貶值。但瓦拉丹指出，美國並非唯一預算赤字異常大的發達市場。據高盛研究部估計，美國今年的預算赤字約為GDP的6%，而法國為5.5%，英國為3.6%。瓦拉丹建議，黃金等資產相對於法定貨幣可能上漲。

赤字上升背景下的美國股市展望
卡普蘭指出，儘管更高的赤字可能為長期國債收益率帶來挑戰，但短期內凈刺激措施可能推動GDP增長。凈刺激加上人工智能領域的巨額投資，可能解釋了企業整體盈利為何有望保持韌性。

卡普蘭表示，人工智能提升生產率的能力在未來幾年將至關重要。許多國家的人口正在老齡化，債務佔GDP的比例高於尋常水平，這使得創新和生產率提升尤為重要。

瓦拉丹表示，儘管股市已創歷史新高，但他對股市「非常看好」。美國經濟受益於去監管化的順風，關鍵在於評估美國是否能公平調整貿易，並繼續吸引最優秀、最有能力的人才進入其勞動力市場。

瓦拉丹說：「企業在實施人工智能方面甚至還未進入第一局。一旦企業實施完成，就會獲得生產率紅利。」